Τεχνητή νοημοσύνη: Επτά σήματα κινδύνου για τις επενδύσεις και προειδοποίηση για τον S&P 500

Του David Trainer

Εδώ και χρόνια, η άνθηση της τεχνητής νοημοσύνης (AI) στηρίζεται στην υπόθεση ότι το κεφάλαιο θα παραμένει διαθέσιμο: είτε μέσω φθηνού δανεισμού, είτε μέσω άφθονης ιδιωτικής πίστωσης, είτε μέσω της δυνατότητας εισαγωγής στο χρηματιστήριο (IPO) για άντληση επιπλέον δισεκατομμυρίων.

Καθώς, όμως, γίνεται όλο και πιο ξεκάθαρη η πραγματικότητα πίσω από την κούρσα για την ανάπτυξη της AI, αυτή η υπόθεση δοκιμάζεται από όλες τις πλευρές του χρηματοδοτικού συστήματος.

Με το κρυφό, εκτός ισολογισμού χρέος των εταιρειών AI να ξεπερνά την καθαρή έκθεση στην αγορά πιστωτικών παραγώγων (CDS) πριν από τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2008, οι επενδυτές πρέπει να αναρωτηθούν: πότε θα σταματήσει το “έξυπνο χρήμα” να επενδύει σε μια δραστηριότητα που καταναλώνει συνεχώς ρευστότητα;

Αν αυτό συμβεί στο άμεσο μέλλον, οι επενδυτές θα πρέπει να προετοιμαστούν για τις συνέπειες της έλλειψης νέου κεφαλαίου που απαιτείται για να συνεχιστούν οι τεράστιες δαπάνες στον τομέα της AI.

Ο κίνδυνος πτώσης: 20% για τον S&P 500

Εάν η ρευστότητα στον τομέα της AI στερέψει —και υπάρχουν σαφείς ενδείξεις ότι αυτό συμβαίνει—, εκτιμώ ότι υπάρχει σημαντικός κίνδυνος πτώσης 20% για τον S&P 500, με το μεγαλύτερο μέρος της διόρθωσης να αφορά τις μετοχές που συνδέονται με την AI.

Πώς ποσοτικοποιείται αυτός ο κίνδυνος;

Ξεκινώ από τα 1,4 τρισ. δολάρια των “κρυφών” προσδοκιών για κέρδη”. Εκτιμώ ότι οι εταιρείες AI θα υλοποιήσουν το 50% αυτών των προσδοκιών, δηλαδή 700 δισ. δολάρια.

Πολλαπλασιάζοντας το ποσό αυτό με τον προθεσμιακό δείκτη P/E του S&P 500, ο οποίος διαμορφώνεται στις 21x, προκύπτει αξία 14,7 τρισ. δολαρίων για αυτές τις μη πραγματοποιηθείσες προσδοκίες κερδών.

Το ποσό αντιστοιχεί περίπου στο 21% της συνολικής κεφαλαιοποίησης του S&P 500 και περίπου στο 45% της κεφαλαιοποίησης των 15 μεγαλύτερων εταιρειών που συνδέονται με την AI.

Εάν οι οικονομικές αποδόσεις από τις επενδύσεις στην AI αποδειχθούν υψηλότερες, η πτώση θα είναι μικρότερη — και το αντίστροφο.

Γιατί η Ουάσιγκτον δεν θα “σώσει” την AI

Σε αντίθεση με τη Μεγάλη Χρηματοπιστωτική Κρίση και την κρίση της COVID-19, μια κρατική διάσωση δεν αποτελεί, κατά την άποψή μου, λύση.

Η αμερικανική κυβέρνηση έχει σε μεγάλο βαθμό εξαντλήσει τα διαθέσιμα δημοσιονομικά περιθώρια, όπως δείχνουν και οι πρόσφατες εξελίξεις στην αγορά κρατικών ομολόγων. Ακόμη και αν η κυβέρνηση διατηρούσε την εμπιστοσύνη των επενδυτών στα αμερικανικά ομόλογα, δεν πιστεύω ότι θα είχε τα μέσα για να καλύψει ένα κενό 700 δισ. έως 1,4 τρισ. δολαρίων σε μη πραγματοποιηθέντα κέρδη που συνδέονται με την AI.

Αυξάνονται οι ενδείξεις ότι η ρευστότητα υποχωρεί

Εκ των υστέρων, είναι εύκολο να εντοπίσει κανείς τη στιγμή που ξεκινά μια μεγάλη συρρίκνωση της ρευστότητας. Πολύ δυσκολότερο είναι να προβλέψει κανείς ποια είναι αυτή η στιγμή σε πραγματικό χρόνο.

Δεν επιχειρώ να προβλέψω ακριβώς πότε η αγορά θα “τραβήξει την πρίζα”. Παρατηρώ, όμως, μια σειρά από μικρότερες πιέσεις στη ρευστότητα σε ολόκληρη την αγορά, που με οδηγούν στο συμπέρασμα ότι το κύμα ρευστότητας έχει αλλάξει κατεύθυνση και αρχίζει να υποχωρεί.

Όπως έχει πει ο Warren Buffett, δεν θα αργήσει η στιγμή που θα φανεί “ποιος κολυμπάει γυμνός”. Εν τω μεταξύ, πιστεύω ότι η σχέση κινδύνου-απόδοσης στις συναλλαγές που συνδέονται με την AI έχει μεταβληθεί και ότι οι επενδυτές ίσως θα έπρεπε να κατοχυρώσουν τα κέρδη τους τώρα.

Προειδοποιητικό σήμα 1: Οι IPO καθυστερούν

Το πιο ξεκάθαρο σημάδι συρρίκνωσης της ρευστότητας είναι και το πιο ορατό στο ευρύ κοινό: εταιρείες AI και επιχειρήσεις που συνδέονται με τον κλάδο καθυστερούν τις δημόσιες εγγραφές τους, καθώς οι επενδυτές εμφανίζονται επιφυλακτικοί απέναντι στις υψηλές αποτιμήσεις.

Οι επενδυτές της ιδιωτικής αγοράς αποτιμούν αυτές τις εταιρείες σε δισεκατομμύρια δολάρια, ενώ οι επενδυτές της δημόσιας αγοράς δεν είναι διατεθειμένοι να αποδεχθούν αυτές τις αποτιμήσεις.

Οι δύο “ελέφαντες στο δωμάτιο” εξακολουθούν να αναβάλλουν τις IPO τους. Η Anthropic ανέβαλε την IPO της από τον -αρχικά αναμενόμενο- Οκτώβριο του 2026 για τον Νοέμβριο του 2026. Η OpenAI έχει αποκλείσει το ενδεχόμενο IPO εντός του 2026, μετά τις αρχικές προσδοκίες για δημόσια εγγραφή μέσα στη χρονιά.

Δεν είναι, όμως, οι μόνες εταιρείες που πάτησαν το κουμπί της παύσης.

Η SB Energy, θυγατρική του ομίλου SoftBank και επένδυση της NVIDIA, φέρεται να αναστέλλει την IPO της, καθώς δεν κατάφερε να βρει αρκετούς αγοραστές στην επιδιωκόμενη αποτίμηση των 50 δισ. δολαρίων.

Η Holtec, εταιρεία πυρηνικής ενέργειας με σχέδια που συνδέονται με την παροχή ηλεκτρικής ενέργειας σε κέντρα δεδομένων AI, ανακοίνωσε στις 17 Σεπτεμβρίου 2026 ότι αναβάλλει επ’ αόριστον την IPO της. Η εταιρεία απέδωσε την απόφαση σε μια “ασυνήθιστη σύμπτωση εξελίξεων” που έχει υπονομεύσει την εμπιστοσύνη των επενδυτών στην αγορά νέων δημόσιων προσφορών.

Η Aggreko, πάροχος υπηρεσιών παραγωγής ηλεκτρικής ενέργειας, θέρμανσης, ψύξης και ενεργειακών υπηρεσιών, η οποία επεκτείνεται στον κλάδο των κέντρων δεδομένων AI, φέρεται επίσης να επιβραδύνει τη διαδικασία εισαγωγής της στο χρηματιστήριο, λόγω των προκλήσεων που αντιμετωπίζει ο κλάδος των data centers.

Προειδοποιητικό σήμα 2: Το κόστος δανεισμού αυξάνεται ραγδαία

Η CoreWeave αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα του τι συμβαίνει όταν μια εταιρεία υποδομών AI που βασίζεται στη μόχλευση βρίσκεται αντιμέτωπη με μια λιγότερο ρευστή πιστωτική αγορά.

Το μακροπρόθεσμο δάνειο ύψους 2,6 δισ. δολαρίων, με λήξη τον Αύγουστο του 2026, κόστισε 100 έως 125 μονάδες βάσης περισσότερο από την αρχική πρόταση, ανεβάζοντας το κόστος δανεισμού περίπου στο 10,4%.

Οι δανειστές εξασφάλισαν σημαντικές παραχωρήσεις και πρόσθετες δικλίδες προστασίας. Με βάση τους όρους της συμφωνίας, η CoreWeave πρέπει να διατηρεί ελάχιστο επίπεδο ρευστότητας, να διατηρεί τα έσοδά της πάνω από συγκεκριμένα επίπεδα σε σχέση με τις πληρωμές του χρέους και να αποπληρώνει σταδιακά το δάνειο έως το 2031, αντί να το εξοφλήσει εφάπαξ.

Όπως δήλωσε ο Bruce Richards, διευθύνων σύμβουλος της Marathon Asset Management, οι “δικλίδες προστασίας”, όπως η απόσβεση του κεφαλαίου και οι περιορισμοί μέσω των όρων των δανείων, είναι κάτι που “δεν έχουμε δει εδώ και πολύ καιρό”.

Η CoreWeave δεν αποτελεί μεμονωμένη περίπτωση. Το Bloomberg ανέφερε ότι τρεις ακόμη εταιρείες, εκτός του κλάδου της AI, χρειάστηκε να προσφέρουν καλύτερους όρους για να ολοκληρώσουν τις εκδόσεις τους, καθώς συνολικά η αγορά μοχλευμένων δανείων γίνεται πιο αυστηρή.

Στα τέλη Σεπτεμβρίου, ο όμιλος SoftBank ολοκλήρωσε έκδοση ομολόγων ύψους 11,1 δισ. δολαρίων, τη μεγαλύτερη εταιρική έκδοση ομολόγων υψηλού κινδύνου που έχει καταγραφεί. Η έκδοση περιλάμβανε ομόλογο διάρκειας 3,5 ετών με απόδοση 8,625% και ομόλογο διάρκειας 7,5 ετών με απόδοση 9,75%.

Σύμφωνα με το Bloomberg, οι αποδόσεις αυτές είναι οι υψηλότερες που έχουν καταγραφεί για ομόλογα της SoftBank σε δολάρια.

Οι αγορές ομολόγων στέλνουν ένα σαφές μήνυμα: η χρηματοδότηση της AI γίνεται πιο επικίνδυνη και οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις και περισσότερες εξασφαλίσεις για να διαθέσουν πρόσθετο κεφάλαιο.

Προειδοποιητικό σήμα 3: Τα πιστωτικά περιθώρια των hyperscalers σπάνε ρεκόρ

Τα περιθώρια των πιστωτικών παραγώγων αθέτησης (CDS) για τις Alphabet, Amazon, Meta,, NVIDIA, Oracle, SpaceX και Broadcom έχουν αυξηθεί απότομα κατά το τελευταίο έτος. Μάλιστα, το πενταετές περιθώριο CDS της Alphabet έφτασε σε ιστορικό υψηλό τον Ιούλιο του 2026.

Τα υψηλότερα περιθώρια CDS υποδηλώνουν αυξημένη ανησυχία για την ικανότητα μιας εταιρείας να εξυπηρετήσει το χρέος της. Με τρισεκατομμύρια δολάρια να διακυβεύονται, η κλιμάκωση των ανησυχιών δεν προκαλεί έκπληξη.

Προειδοποιητικό σήμα 4: Αυξάνεται το επιτόκιο χωρίς κίνδυνο

Όταν αυξάνεται το βασικό επιτόκιο χωρίς κίνδυνο, αυξάνεται και το κόστος δανεισμού για κάθε εταιρεία, συμπεριλαμβανομένων των επιχειρήσεων AI.

Η χαμηλή ζήτηση σε δημοπρασία πενταετών αμερικανικών κρατικών ομολόγων ώθησε τις αποδόσεις πάνω από το 5% για πρώτη φορά από το 2007, ενώ η απόδοση του 10ετούς ομολόγου σημείωσε τη μεγαλύτερη άνοδο από την “Ημέρα Απελευθέρωσης” τον Απρίλιο του 2025.

Η αγορά swaps δείχνει πλέον ότι οι επενδυτές αναμένουν τρεις αυξήσεις επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης μέσα στους επόμενους 12 μήνες. Μία ημέρα αργότερα, η απόδοση του 30ετούς αμερικανικού ομολόγου ανήλθε στο υψηλότερο επίπεδο από το 2004.

Με άλλα λόγια, αυξάνεται το κατώτατο όριο για το κόστος κάθε μορφής δανεισμού. Οι εταιρείες AI που αναλαμβάνουν χρέος πάνω από αυτό το επίπεδο χρηματοδοτούν την επέκτασή τους με υψηλότερο κόστος σε σχέση με έναν χρόνο πριν.

Προειδοποιητικό σήμα 5: Τα private credit funds περιορίζουν τις εξαγορές

Τα private credit funds αποτελούν τα τελευταία χρόνια μία από τις βασικές πηγές χρηματοδότησης για data centers και υποδομές AI.

Ωστόσο, οι επενδυτές σε αυτά τα funds έχουν επιχειρήσει να αποσύρουν κεφάλαια ταχύτερα από όσο επιτρέπει η δομή τους. Η αυξημένη ζήτηση για εξαγορές δεν αποτελεί θετική ένδειξη για τη μελλοντική χρηματοδότηση του κλάδου.

Στα τέλη Σεπτεμβρίου, η Apollo Debt Solutions περιόρισε τις εξαγορές από το μεγαλύτερο private credit fund της για τρίτο συνεχόμενο τρίμηνο. Το όριο τέθηκε στο 5% των μεριδίων σε κυκλοφορία, ενώ τα αιτήματα εξαγοράς ανήλθαν περίπου στο 15% του χαρτοφυλακίου.

Νωρίτερα τον ίδιο μήνα, το Blackstone Private Credit Fund επέβαλε επίσης όριο 5% στις εξαγορές, ενώ τα αιτήματα έφτασαν το 10% των μεριδίων. Οι εξαγορές έχουν υπερβεί το συνήθως ισχύον όριο για τρία συνεχόμενα τρίμηνα.

Στις αρχές Ιουλίου, η Blue Owl Capital επέβαλε επίσης όριο εξαγορών 5% σε δύο private credit funds της, καθώς τα αιτήματα υπερέβησαν το σχετικό όριο κατά τη διάρκεια του τριμήνου. Κατά το πρώτο τρίμηνο, η Blue Owl Credit Income Corp είχε δεχθεί αιτήματα εξαγοράς που αντιστοιχούσαν περίπου στο 22% των μετοχών σε κυκλοφορία.

Η επιβολή ορίων στις εξαγορές έρχεται έπειτα από χρόνια ταχείας ανάπτυξης της αγοράς δανείων υψηλότερου κινδύνου.

Η S&P Global επισημαίνει ότι η χορήγηση private credit έχει ξεπεράσει την έκδοση ευρέως κοινοπρακτικών δανείων για δανειολήπτες με πιστοληπτική αξιολόγηση B- και χαμηλότερη για τέσσερα συνεχόμενα έτη.

Παράλληλα, οι λήξεις χρέους με αξιολόγηση B- και χαμηλότερη στις ΗΠΑ αναμένεται να εκτοξευθούν στα 215 δισ. δολάρια το 2028, από περίπου 57 δισ. δολάρια το 2026. Αυτό δημιουργεί πρόσθετες προκλήσεις αναχρηματοδότησης για ήδη μοχλευμένους δανειολήπτες.

Προειδοποιητικό σήμα 6: Η πολιτική αντίδραση καθυστερεί τα έσοδα

Πέρα από το αυξανόμενο κόστος χρηματοδότησης, οι πολιτικές αντιδράσεις επιβραδύνουν την ανάπτυξη data centers και τις συνδέσεις τους με τα δίκτυα ηλεκτρικής ενέργειας. Αυτό καθυστερεί τα έσοδα που χρειάζονται για να στηρίξουν τις τεράστιες επενδύσεις στην AI.

Στις 21 Σεπτεμβρίου 2026, ο κυβερνήτης του Τέξας Greg Abbott έδωσε εντολή στην Texas Commission on Environmental Quality να “αναστείλει όλες τις αιτήσεις αδειών που υποβάλλονται από data centers”.

Η τελευταία αυτή κίνηση ακολούθησε δύο προηγούμενες αποφάσεις, τον Ιούνιο και τον Αύγουστο, όταν ο Abbott έδωσε εντολή στην Public Utility Commission να απαιτήσει από τα data centers να χρηματοδοτούν πλήρως το κόστος της ηλεκτρικής υποδομής και ανακοίνωσε μορατόριουμ στις εγκρίσεις νέων data centers, έως ότου οι ρυθμιστικές αρχές αξιολογήσουν τα σχέδια σύνδεσής τους με το δίκτυο της πολιτείας.

Η στάση αυτή αποτελεί σημαντική αλλαγή σε σχέση με τον Νοέμβριο του 2025, όταν ο Abbott είχε δηλώσει ότι “το Τέξας είναι το επίκεντρο της ανάπτυξης της AI, όπου οι εταιρείες μπορούν να συνδυάζουν την καινοτομία με την επέκταση της ενέργειας”.

Ρυθμιστικά εμπόδια εμφανίζονται και στο Νέο Μεξικό, ενώ η Oracle επιχειρεί πλέον να προστατευθεί από την αύξηση του κόστους.

Σύμφωνα με το Bloomberg, η Oracle απέστειλε ειδοποίηση επικαλούμενη ανωτέρα βία, σε μια προσπάθεια να αναβάλει πληρωμές σε περίπτωση που το data center “Project Jupiter” δεν τεθεί σε λειτουργία το 2028.

Το έργο στο Νέο Μεξικό αποτελεί μέρος του προγράμματος ανάπτυξης AI “Stargate”, που ανακοινώθηκε από τον πρόεδρο Donald Trump σε συνεργασία με την Oracle, την OpenAI και τη SoftBank.

Το Bloomberg αναφέρει ότι το έργο έχει αντιμετωπίσει σημαντικά εμπόδια, μεταξύ άλλων την απόρριψη μιας άδειας που θεωρείται κρίσιμη για τα σχέδιά του στον τομέα της ενέργειας.

Σε γενικές γραμμές, η κοινή γνώμη απέναντι στα data centers έχει επιδεινωθεί κατά τη διάρκεια του έτους. Τα δύο παραπάνω παραδείγματα δείχνουν πώς τα έργα data centers και AI αντιμετωπίζουν πλέον μεγαλύτερους και λιγότερο προβλέψιμους χρόνους αδειοδότησης, σε συνδυασμό με το αυξανόμενο κόστος χρηματοδότησης.

Το τελευταίο πράγμα που χρειάζονται αυτά τα έργα είναι περαιτέρω καθυστερήσεις.

Προειδοποιητικό σήμα 7: Το αυξανόμενο ενεργειακό κόστος συμπιέζει τα κέρδη

Το ενεργειακό κόστος αυξάνεται και τα κεφάλαια που απαιτούνται για την κάλυψη αυτών των αυξήσεων δεν μπορούν να κατευθυνθούν σε υποδομές AI, εξυπηρέτηση χρέους ή νέους γύρους χρηματοδότησης.

Οι τιμές του ντίζελ παγκοσμίως έχουν φτάσει σε ιστορικά υψηλά επίπεδα, εν μέσω της συνεχιζόμενης διαταραχής στην παγκόσμια προσφορά.

Η Ευρώπη, η οποία εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό από τις εισαγωγές ενέργειας, αντιμετωπίζει επίσης έλλειμμα στην προσφορά καυσίμων αεροσκαφών κατά το τέταρτο τρίμηνο του 2026.

Στις ΗΠΑ, ο Λευκός Οίκος εξετάζει το ενδεχόμενο επιβολής περιορισμών στις εξαγωγές ντίζελ, αντί για πλήρη απαγόρευση. Ειδικοί έχουν προειδοποιήσει ότι τέτοιες κινήσεις θα μπορούσαν στην πραγματικότητα να οδηγήσουν τους εγχώριους παραγωγούς σε μείωση της παραγωγής, χωρίς να αντιμετωπιστεί η βασική αιτία της αύξησης των τιμών: η παγκόσμια έλλειψη προσφοράς.

Όταν το ενεργειακό κόστος εκτοξεύεται, κεφάλαια πρέπει να ανακατευθυνθούν για την κάλυψή του, περιορίζοντας τη διαθέσιμη ρευστότητα για άλλες επενδύσεις, συμπεριλαμβανομένης της AI.

Γιατί αυτό έχει σημασία τώρα

Σχεδόν όλες οι βασικές πηγές χρηματοδότησης της AI εμφανίζουν ταυτόχρονα σημάδια πίεσης. Την ίδια στιγμή, οι εταιρείες AI που εξαρτώνται από αυτές τις πηγές κεφαλαίου εξακολουθούν να αποτιμώνται σαν να μην υπάρχει πρόβλημα.

Ο λόγος για τον οποίο δεν βλέπουμε άμεση κατάρρευση στις συγκεκριμένες μετοχές είναι ότι η Wall Street έχει ισχυρό οικονομικό κίνητρο να διατηρήσει τις αποτιμήσεις τους σε υψηλά επίπεδα όσο το δυνατόν περισσότερο.

Δισεκατομμύρια δολάρια σε προμήθειες συνδέονται με τις πιθανές δημόσιες εγγραφές της Anthropic και της OpenAI, ενώ η Wall Street χρειάζεται χρόνο για να ρευστοποιήσει επενδύσεις, να μεταφέρει τον κίνδυνο και να απομακρύνει θεσμικό κεφάλαιο από τις πιο ριψοκίνδυνες τοποθετήσεις πριν έρθει η στιγμή του λογαριασμού.

Η εικόνα παραπέμπει στη σκηνή της ταινίας “The Big Short”, όπου οι short sellers ανατρέπουν σταδιακά την ισορροπία στη Wall Street.

Δεν είναι σαφές για πόσο ακόμη μπορεί να καθυστερήσει αυτό που θεωρώ οικονομικά αναπόφευκτο.

Καθώς, όμως, οι πιέσεις στη ρευστότητα αυξάνονται και επιμένουν, πλησιάζουμε σταδιακά στο σημείο όπου “η σταγόνα θα ξεχειλίσει το ποτήρι”.

Forbes