Η προσοχή τώρα στους Οίκους Αξιολόγησης

Μετά την παρατεταμένη πτώση των χρηματιστηριακών αγορών, την κατακόρυφη αύξηση στη μεταβλητότητα, τη διακοπή στην παγκόσμια αλυσίδα παραγωγής, την αποχή από κατανάλωση (εκτός των βασικών ειδών διατροφής), τη διευρυμένη παραδοχή ότι πλέον η παγκόσμια οικονομία οδηγείται σε ύφεση, η προσοχή μας στρέφεται στους οίκους αξιολόγησης (Credit Rating Agencies) και στις επόμενες αναπόφευκτες αξιολογήσεις τους (τόσο σε κυβερνητικό αλλά και σε εταιρικό/επιχειρηματικό επίπεδο). Όλοι αναμένουν πλέον να δουν την αντίδρασή τους στην κρίση που έχει δημιουργήσει η πανδημία του κορωνοϊού.

Παρόλο που η φήμη των οίκων αξιολόγησης, έχει κύριο χαρακτηριστικό τη βραδύτητά τους στις πιστοληπτικές αξιολογήσεις και όχι την ταχύτητά τους, αυτό δεν συνιστά λόγο εφησυχασμού. Μία γρήγορη ματιά στα CDS, Credit Default Swaps (Συμβάσεις αντιστάθμισης πιστωτικού κινδύνου)των ομολόγων κτυπά αυτόματα το καμπανάκι κινδύνου (βλέπε πίνακα).

Η κατακόρυφη αύξηση τους προκαλεί ανησυχία και  τριγμούς στο υφιστάμενο χρηματοπιστωτικό σύστημα αφού δηλώνει την αύξηση του πιστωτικού κινδύνου και είναι ουσιαστικά προπομπός της ανεπάρκειας αποπληρωμής εταιρικού χρέους. Τα στοιχεία δείχνουν ότι τα spreads εταιρικών ομολόγων πιστοληπτικής διαβάθμισης σε Ευρώπη και Αμερική έχουν σχεδόν διπλασιαστεί από την αρχή του χρόνου, ενώ για τα εταιρικά ομόλογα μη πιστοληπτικής διαβάθμισης HY bonds («σκουπίδια/Junk»), έχουν εκτοξευτεί σε ιστορικά υψηλά επίπεδα. Κρίνεται επίσης σκόπιμο να αναφέρω ότι σε παγκόσμιο επίπεδο (υπολογίζεται χονδρικώς) το συνολικό κυβερνητικό χρέος που είναι ήδη σε αρνητικό επιτόκιο υπολογίζεται στα $11 τρισεκατομμύρια.  Από αυτό το σύνολο, τo ένα τρίτο περίπου βρίσκεται μόλις μια βαθμίδα πάνω από το επίπεδο μη-πιστοληπτικής διαβάθμισης.  Μία μόλις πιστοληπτική υποβάθμιση λοιπόν θα καταντούσε αυτό το κυβερνητικό χρέος σαν «σκουπίδι/junk», εκτοξεύοντας το επιτόκιο δανεισμού, το ρίσκο, σε πιο ψηλά επίπεδα.   

Ήδη συγκεκριμένες εταιρείες σε καίριους τομείς της οικονομίας παρουσιάζουν τα συμπτώματα της πανδημίας.  Ανά το παγκόσμιο, η ξενοδοχειακή βιομηχανία δεν υφίσταται. Οι μεταφορές, με πρώτες και καλύτερες τις αεροπορικές εταιρείες, που είναι χρηματοοικονομικά ευαίσθητές, είναι στο χείλος της καταστροφής. Πέραν τούτου, αυτοκινητοβιομηχανίες, εταιρείες χημικών και τεχνολογίας είναι τα αμέσως επόμενα θύματα, αφού οι γραμμές διανομής σε παγκόσμιο επίπεδο έχουν ήδη αποκοπή. Οι εταιρείες ενέργειας και συγκεκριμένα οι εταιρείες εξόρυξης/παραγωγής πετρέλαιού/φυσικού αερίου είναι σε δραματική κατάσταση λόγω της πτώσης της τιμής του πετρελαίου, αφού η παγκόσμια ζήτηση μειώνεται.  Οι πλείστοι από τους πιο πάνω κλάδους είναι ήδη σε «αρνητικό ορίζοντα/negative watch» από τους Οίκους Αξιολόγησης. Σε ένα αρκετά ενδιαφέρον άρθρο των Financial times (www.ft. com/content/4455735a-63bc-11ea-b3f3-fe4680ea68b5) αναφέρεται ότι πέραν των $110 δισεκατομμυρίων εταιρικού χρέους στον τομέα της ενέργειας δεν μπορεί να εξυπηρετηθεί ήδη (distressed).  Για την αμερικάνικη οικονομία πέραν των $320 δισεκατομμυρίων εταιρικού χρέους είναι στην τελευταία βαθμίδα της πιστοληπτικής διαβάθμισης και μία υποβάθμιση θα χειροτέρευε ήδη τη δύσκολη αυτή πραγματικότητα.   

Όσον αφορά την αποπληρωμή ή καλύτερα την ανά-χρηματοδότηση του εταιρικού χρέους για την αμερικάνικη οικονομία, να αναφέρω ενδεικτικά ότι $840 δισεκατομμύρια εταιρικού χρέους σε επενδυτική βαθμίδα ΒΒΒ ή πιο χαμηλά λήγει φέτος (πηγή: S&P Global Ratings).  Επιπλέον, πέραν του 40% του επιχειρηματικού χρέους στις αυτοκινητοβιομηχανίες και στις εταιρείες τεχνολογίας έχει λήξη μέχρι το τέλος του 2021 ($320 δισεκατομμύρια). Σε γενικές γραμμές, 40% των HY bonds («σκουπίδια/junk») στην Αμερική έχουν ημερομηνία λήξης τα επόμενα πέντε χρόνια, ενώ για την Ευρώπη πέραν των $320 δισεκατομμυρίων που λήγουν μόλις το 2021, είναι στην τελευταία επενδυτική βαθμίδα.  Τίθεται λοιπόν το εύλογο ερώτημα κατά πόσο οι εταιρείες θα μπορέσουν να εξυπηρετήσουν το υφιστάμενο εταιρικό τους χρέος (αποπληρωμή τόκων/κουπονιών) ή/και να καταφέρουν να το ανά-χρηματοδοτήσουν σε πιο μακρινό χρονικό ορίζοντα. 

Το επισφράγισμα το πιο πάνω, είναι ότι η μέχρι στιγμής νομισματική πολιτική των αρνητικών και των χαμηλών επιτοκίων ανά το παγκόσμιο ευδοκίμησε στη δημιουργία και στη συντήρηση των λεγόμενων «zombie companies». Εταιρείες όπου το αντικείμενό τους δεν θα υφίστατο σε ένα υγιές επιτοκιακό περιβάλλον. Είναι ένα μη παραγωγικό και πλασματικό φαινόμενο όσον αφορά την οικονομική ανάπτυξη και τις θέσεις εργασίας.  

Τα επεισόδια που έπονται μπροστά μας λοιπόν, όχι μόνο θα είναι ζοφερά αλλά και απρόβλεπτα.  Οι Κυβερνήσεις έχουν ήδη μπλοκαριστεί σε ψηλά επίπεδα χρέους, οι Κεντρικές Τράπεζες είναι ήδη σε μηδενικό (π.χ. Federal Reserve) και αρνητικό επιτοκιακό καθεστώς (Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και Τράπεζα της Ιαπωνίας) και οι επιχειρήσεις είναι σε ιστορικά επίπεδα «φτηνού» χρέους χωρίς δυνατότητα αποπληρωμής και εξυπηρέτησης των τοκοχρεολυσίων τους σ’ αυτήν την κρίση πανδημίας.  Σε ένα καλό σενάριο, στο οποίο ξεπερνούμε την επιδημία σε παγκόσμιο επίπεδο μετά το δεύτερο τρίμηνο του έτους, καθιερώνονται ξανά οι γραμμές παραγωγής και διανομής και υπάρχει επανεκκίνηση στο παγκόσμιο εμπόριο και στην οικονομία, το αποτέλεσμα θα είναι το εξής:  οι  Κυβερνήσεις θα αναλάβουν επιπρόσθετο χρέος, ο  κύκλος των αρνητικών επιτοκίων δεν θα κλείσει σύντομα, η ανεργία θα αυξηθεί και η ανά-χρηματοδότηση του εταιρικού χρέους θα επιφέρει ζημιές στους επενδυτές και στα επενδυτικά σχήματα/κεφάλαια, ενώ αρκετές επιχειρήσεις θα είναι πλέον παρελθόν.  Ακολουθώντας τα πιο πάνω δεδομένα και τη λογική, οι Οίκοι Αξιολόγησης πιθανότατα να προβούν σε υποβαθμίσεις των εταιρικών και κυβερνητικών ομολόγων. Εκ νέου, αυτό θα δημιουργούσε πρόβλημα στα κριτήρια της κεφαλαιακής επάρκειας του παγκόσμιου τραπεζικού συστήματος, οδηγώντας μας σε άλλα πιο δύσβατα μονοπάτια. Θα πρέπει σαφώς, να υπάρξει μία συντονισμένη προσπάθεια «συντήρησης» του υφιστάμενου τραπεζικού συστήματος (που δεν έχει ξεπεράσει πλήρως την προηγούμενη κρίση) σε επίπεδο Κεντρικών Τραπεζών, αλλά και διαμέσου Κυβερνητικών δημοσιονομικών πολιτικών για να μην διακοπεί βίαια και απρόσκοπτα η συνοχή στον επιχειρηματικό και κοινωνικό ιστό.

*Investment Strategy & Advisory Professional

ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ CDSs

Name Last Price (bps) Ytd Change (bps)

US Investment Grade 123 78

US High Yield 648 368

EU Investment Grade 118 74

EU High Yield 613 406

Πηγή: Τράπεζα Κύπρου, 18/3/2020